El mercado medio mal preciado: por qué la brecha de crédito en las medianas empresas mexicanas es una oportunidad y no una advertencia

Hay una cifra que se repite en casi toda conversación sobre el crédito en México, casi siempre como un lamento: solo el 12.1% de las empresas de hasta 100 empleados usó crédito bancario nuevo en el primer trimestre de 2026, frente al 20.4% de las empresas más grandes, según la encuesta más reciente de Banxico. En Brasil, una medida comparable de acceso al crédito para pequeñas empresas ronda el 40%. La interpretación estándar es que esto es un problema. Nosotros lo leemos distinto. Un mercado tan sesgado no está diciendo que el segmento medio no sea invertible. Está diciendo que el segmento medio no tiene precio.

La distinción importa, porque las dos lecturas llevan a decisiones opuestas. Si el mercado medio no es invertible, uno lo evita. Si simplemente está mal preciado, uno lo suscribe, empresa por empresa, y gana la prima que existe precisamente porque la mayoría del capital no está dispuesta a hacer el trabajo. Howard Marks tiene una frase a la que volvemos con frecuencia, no se puede hacer lo mismo que hacen los demás y esperar un desempeño superior. En el crédito al mercado medio mexicano, el comportamiento de consenso es no presentarse. Ahí suele vivir el retorno interesante.

Ayuda entender por qué existe la brecha, porque las razones son estructurales y no un veredicto sobre la calidad crediticia. Los bancos mexicanos están organizados alrededor del colateral y de una suscripción estandarizada. Una empresa mediana con flujo de efectivo sólido pero con pocos activos fijos no encaja en esa plantilla, y de acuerdo con la encuesta ENAFIN 2024 de la CNBV y el INEGI, la falta de garantías es una de las principales razones de rechazo. Los bancos no están equivocados dada su estructura de costos y sus incentivos regulatorios. Simplemente están optimizados para otro tipo de acreditado. El resultado es una población amplia de empresas rentables y disciplinadas que son sujetas de crédito sobre la base de su flujo y que están desbancarizadas sobre la base de su colateral.

Este es el espacio para el que se construyó el crédito privado. El crédito directo suscribe el negocio en lugar del balance, estructura conforme a los flujos reales del acreditado y pone precio al riesgo que efectivamente asume. El instrumento mismo resulta atractivo en el entorno actual, porque típicamente se trata de créditos senior garantizados a tasa flotante, lo que significa que el prestamista se ubica alto en la estructura de capital y recibe compensación conforme se mueven las tasas de referencia. A nivel global, los spreads de crédito directo de primera prelación han corrido cerca de 500 puntos base contra aproximadamente 332 de los créditos ampliamente sindicados, y las operaciones del mercado medio han cargado una prima de rendimiento total superior a 200 puntos base frente a las grandes corporaciones, según LSEG LPC. La prima no es un premio por asumir riesgo imprudente. Es un premio por la iliquidez y por hacer una suscripción que no se puede escalar dentro de un índice.

Nada de esto funciona sin disciplina, y conviene ser explícito sobre los riesgos, porque un prestamista que solo cuenta el lado favorable no es un prestamista en el que confiaríamos. El crédito basado en flujo vive o muere por la durabilidad de ese flujo. Exige diligencia real sobre la concentración de clientes, la ciclicidad del capital de trabajo y la calidad del equipo directivo, porque en el mercado medio el negocio y el fundador suelen ser el mismo riesgo. La estructura es la protección: apalancamiento sensato, mantenido muy por debajo de los niveles cercanos a 4.5 veces deuda sobre EBITDA que se observan en adquisiciones más grandes del mercado medio, cláusulas de protección con contenido real, y una verdadera protección a la baja en lugar de documentos laxos tomados prestados de un mercado más eufórico. La característica de tasa flotante, que ayuda en un entorno de tasas altas, también eleva la carga del servicio de la deuda para el acreditado, de modo que la suscripción tiene que probar bajo estrés la capacidad de la empresa de sostener el crédito a lo largo de un ciclo y no solamente al momento de originarlo.

El momento no es incidental. México está absorbiendo una ola estructural de reubicación de cadenas de suministro, y los proveedores medianos, los operadores logísticos y las empresas de servicios que se ubican por debajo de la inversión manufacturera de los titulares son exactamente las compañías que necesitan capital de crecimiento y no lo obtienen de un banco. Al mismo tiempo, el capital institucional mexicano, incluidas las Afores, comienza a buscar exposición crediticia diversificada y rendimiento, mientras que el marco legal y estructural del crédito privado en México sigue siendo incipiente frente a la demanda, como se ha señalado en comentarios recientes de mercado. Esa combinación, demanda real de acreditados, oferta institucional naciente y una estructura de mercado inmadura, es el escenario en el que un prestamista temprano y disciplinado puede construir a la vez un flujo de retorno y una franquicia.

Nuestro interés aquí no es originar créditos por volumen. Es ser el capital que entiende el negocio, estructura el financiamiento a la medida y se sienta del mismo lado de la mesa que el empresario, con la paciencia de sostener a lo largo de un ciclo en lugar de rotar un portafolio hacia una fecha de salida. Prestar bien a una buena empresa del mercado medio suele ser el inicio de una relación más larga, no una transacción, y esa relación puede extenderse hacia capital accionario, capital de seguimiento y sociedad conforme el negocio crece.

La concentración del crédito mexicano en los acreditados más grandes suele leerse como una señal de disfunción. Nosotros la leemos como un error de precio que el capital disciplinado puede corregir, empresa por empresa, en beneficio tanto del acreditado como del prestamista.

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